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合興包裝:三年夜行漸至黎明

2013-06-26 09:17 來(lái)源：東方證券責(zé)編：陳莎莎

摘要：: 據(jù)“十一五”包裝工業(yè)規(guī)劃的預(yù)測(cè),在“十五”乃至到2015年期間,紙制品包裝仍將維持在8%左右的增長(zhǎng)速度,2012年瓦楞紙箱已經(jīng)達(dá)到2800萬(wàn)噸產(chǎn)量規(guī)模,大行業(yè)必然孕育大公司。

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小C專訪｜正博總經(jīng)理范

小C專訪·煒岡股份董事

　　【CPP114】訊：投資要點(diǎn)
　　
　　板紙行業(yè)市場(chǎng)空間大,足以孕育大企業(yè),國(guó)際經(jīng)驗(yàn)顯示,業(yè)內(nèi)大型企業(yè)頻出。
　　
　　據(jù)“十一五”包裝工業(yè)規(guī)劃的預(yù)測(cè),在“十五”乃至到2015年期間,紙制品包裝仍將維持在8%左右的增長(zhǎng)速度,2012年瓦楞紙箱已經(jīng)達(dá)到2800萬(wàn)噸產(chǎn)量規(guī)模,大行業(yè)必然孕育大公司。另一方面,國(guó)際比較看,從表1中,我們羅列了5家知名的國(guó)際包裝大型企業(yè),其中包括4家美國(guó)公司和一家臺(tái)灣包裝企業(yè),其市值和收入水平均遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于合興包裝,表明以此為標(biāo)桿,合興包裝等箱版包裝公司具備市值成長(zhǎng)的國(guó)際映射。
　　
　　包裝企業(yè)發(fā)展路徑選擇決定資本市場(chǎng)股價(jià)表現(xiàn),縱向一體化不足齲盡管?chē)?guó)際包裝公司市值水平遠(yuǎn)大于國(guó)內(nèi)企業(yè),但從其歷史股價(jià)表現(xiàn)看,差異很大,既有十年五倍、十倍的箱版包裝企業(yè),如美國(guó)包裝公司(PCA)和RKT,也有股價(jià)鮮有表現(xiàn)的國(guó)際紙業(yè)、永豐余和博伊西(Boise),我們認(rèn)為決定公司股價(jià)表現(xiàn)迥異的關(guān)鍵因素在產(chǎn)品結(jié)構(gòu),國(guó)際紙業(yè),博伊西和永豐余這三家公司主營(yíng)業(yè)務(wù)均包括紙品生產(chǎn)和紙制品包裝,而RKT公司和美國(guó)包裝企業(yè)(PCA)均只經(jīng)營(yíng)箱板紙包裝業(yè)務(wù),如圖12、13所示,因投入產(chǎn)出比較小的造紙業(yè)務(wù)拖累,導(dǎo)致后三家企業(yè)歷史表現(xiàn)一般,而以包裝業(yè)務(wù)為主的PCA和RKT公司發(fā)展順利,表明包裝企業(yè)縱向一體化的發(fā)展路徑不足齲
　　
　　合興包裝管理卓越,有望逐漸成為行業(yè)整合者。合興包裝從發(fā)展戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)指標(biāo)上,與RTK和PCA類似,且公司投資謹(jǐn)慎、節(jié)約,表現(xiàn)為競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下,公司產(chǎn)品毛利率水平均高于同業(yè)。因此我們認(rèn)為合興包裝,按照國(guó)際發(fā)展路徑,只要其持續(xù)專注包裝業(yè)務(wù),節(jié)約投資規(guī)模,全國(guó)持續(xù)布局網(wǎng)點(diǎn),取得集團(tuán)客戶服務(wù)資質(zhì),公司將有望逐漸成長(zhǎng)為行業(yè)成功的整合者。
　　
　　財(cái)務(wù)與估值
　　
　　國(guó)際比較結(jié)論顯示公司成長(zhǎng)空間大,且估值對(duì)比并無(wú)溢價(jià),公司三年夜行,漸至黎明。與國(guó)際企業(yè)比較市值空間和收入差距,合興包裝成長(zhǎng)遠(yuǎn)未達(dá)到天花板,且比較其估值水平,見(jiàn)表2,溢價(jià)也并不明顯,公司2010年開(kāi)始的擴(kuò)張,度過(guò)了三年產(chǎn)能爬坡期,漸至盈利收獲期,我們維持企業(yè)盈利預(yù)測(cè)為2013~2015年0.25、0.36、0.47元,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)7.50元,維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng),客戶拓展放慢,導(dǎo)致子公司運(yùn)營(yíng)情況不達(dá)預(yù)期。
　　
　　

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